据陕西省统计局8月12日发布的规模以上工业企业“去杠杆”现状分析，当前陕西省工业经济规模的扩张主要来自企业自有资产和权益类投资，债务清偿风险有所降低。产业、行业、企业之间的资产负债率具有明显的分化特征。其中，采矿业杠杆水平不断上升，制造业保持平稳，电力行业“去杠杆”特点明显。煤炭开采和洗选业资产负债率始终低于全省平均水平，但呈上升趋势。
一、基本情况
初步测算，2015年，我省全部工业的杠杆率为81.4%，比2013年提高了2.8个百分点。规模以上工业企业资产负债率56%，比2013年下降了0.5个百分点。2013年—2015年，我省规模以上工业企业平均净资产负债率为129.6%，高于合理值上限近10个百分点。
(一)从资产负债率的变化可以看出工业企业“去杠杆”的特征明显。
2013年—2015年，规模以上工业企业资产与负债保持着平稳增长，并且净资产规模的扩张速度明显高于负债。2015年，我省规模以上工业资产总计26393.17亿元，年均增长11.6%。负债总计14790.59亿元，年均增长11.1%。负债的年均增速比资产的年均增速低0.5个百分点，比净资产的年均增速低1.4个百分点。截止今年5月，我省规模以上工业资产同比增长7.2%，增速较去年同期提高1.5个百分点;负债同比增长5.7%，增速较去年同期下降0.2个百分点;净资产同比增长9.2%，较去年同期提高3.8个百分点。由于负债的扩张速度逐步放缓，并且明显低于资产和净资产的扩张速度，表明我省工业经济规模的扩张主要来自企业自有资产和权益类投资，债务清偿风险有所降低。
从资产负债率看，2015年，规模以上工业企业的资产负债率为56%，分别比2014年和2013年下降0.8、0.5个百分点。扣除应付账款等无息债务，有息债务的资产负债率仅为45.2%，分别比2014年和2013年下降1.1、0.1个百分点。截止今年5月，规模以上工业企业的资产负债率56.5%，比同期下降0.7个百分点;净资产负债率129.7%，比同期下降3.6个百分点。这表明，我省工业企业拥有足够的资产覆盖其全部债务，发生大规模债务违约应为小概率事件，整体的杠杆率仍然处于合理可控的范围。
从结构上看，产业、行业、企业之间的资产负债率具有明显的分化特征。
1、采矿业杠杆水平不断上升，制造业保持平稳，电力行业“去杠杆”特点明显。少数上游产业相关企业(如煤炭开采和洗选业、石油和天然气开采业、石油加工、炼焦及核燃料加工业、黑色及有色金属冶炼及压延加工业)以及部分消费品(烟草、文教、工美、体育和娱乐用品制造业)资产负债率呈上升趋势，其他行业(如食品、纺织行业等)呈下降趋势。其中，煤炭开采业、石油和天然气开采业的资产负债率始终低于全省平均水平，石油加工、炼焦和核燃料加工业资产负债率不断上升，黑色金属冶炼和压延加工业、电力、热力、燃气及水生产和供应业高于全省平均水平，并且超过了70%的警戒线。
规模以上工业三大门类及主要行业资产负债率(%)
值得注意的是，一方面，部分行业资产负债率已经超过警戒线。截止今年5月，共有4个行业的资产负债率超过70%的警戒线，分别是文教、工美、体育和娱乐用品制造业(87.8%);黑色金属冶炼和压延加工业(80.8%);开采辅助活动(71.6%);电力、热力生产和供应业(70.2%)。另一方面，部分行业的资产负债率上升较快。化学纤维制造业的资产负债率从2013年至今已经提高了42.3个百分点;开采辅助活动业提高了40.4个百分点;石油加工、炼焦和核燃料加工业提高了5.6个百分点。此外，一些产能严重过剩的行业仍然处于不断加杠杆的过程中，非金属矿采选业提高了3个百分点;煤炭开采和洗选业提高了2.9个百分点;黑色金属冶炼和压延加工业提高了1.1个百分点并且超过了警戒水平近11个百分点。
2、国有及国有控股企业杠杆水平较高。2015年，国有控股企业平均每户企业的负债额是规模以上工业户均负债额的5.5倍。从资产负债率的变化看，截止今年5月，国有控股企业资产负债率58.9%，同比下降0.1个百分点，高于全省2.4个百分点，比2013年末高0.9个百分点。其中，隶属于地方的国有控股企业降杠杆的成效明显。截止今年5月，隶属于地方的国有企业资产负债率67.6%，同比下降6.8个百分点，比最高时期(2014年)降低9.1个百分点。此外，隶属于中央的国有控股企业的资产负债率56.3%，同比下降1个百分点，分别比2013年、2014年和2015年降低0.3、1.2和2.2个百分点。
3、亏损企业的杠杆水平普遍较高。截止今年5月，亏损企业资产负债率61.2%，同比提高1.5个百分点，高出全部规上工业企业4.7个百分点，分别比2013年、2014年和2015年降低17.7、10.6和3.9个百分点。其中，有45.6%的企业资产负债率水平超过70%的警戒线(高出全部规上企业21.5个百分点)，甚至有超过10%的企业已经出现资不抵债。
(二)财务费用增长速度进一步得到控制。
过去的三年间(2013年—2015年)，由于信贷政策的变化以及企业加强内控的结果，全省规模以上工业企业的财务费用逐渐由升转降。2013年，由于国内影子银行继续急速增长，导致部分财务软约束和宏观调控限制的行业和领域通过表外渠道吸收资金，直接推高了企业的融资成本，2014年财务费用比2013年增长达到18.5%。自2014年11月起央行启动了降息周期，后连续5次降息使得基准利率降低，融资成本有所下降。2015年，利息支出比2014年下降了3.1%。截止今年5月，我省规模以上工业财务费用同比下降8.2%，增速较去年同期下降14.2个百分点。其中，利息支出同比下降7.6%，增速较去年同期下降14.3个百分点。
尽管利息支出得到控制，但从费用与收入的配比角度看，财务费用仍然相对较高。截止今年5月，规模以上工业企业财务费用占主营业务收入1.8%，分别比2015年、2014年和2013年提高了0.1、0.1和0.3个百分点。财务费用占比的提高使更多的收入直接费用化，客观上导致隐性利润储备的增加，为企业进一步“去杠杆”工作带来一定压力。
(三)利息保障倍数逐年下降，杠杆风险有所加大。
利息保障倍数是衡量企业长期偿债能力大小的重要标志，没有足够大的息税前利润，利息的支付就会发生困难，甚至陷入财务危机。2013年—2015年，我省规模以上工业企业利息保障倍数分别为8.7、6.9和5.7，截止今年5月，利息保障倍数已经降至4.4。由此可见，利息保障倍数呈现出逐年下降的趋势，进一步加剧了杠杆的潜在风险。
二、主要问题
当前，由于投资的产出弹性已经呈下降趋势(由“十二五”期初的2.1下降到今年上半年的1.3)，单位投资所带来的单位GDP增量下滑，客观上刺激了融资需求。同时，受经济下行压力的影响，企业赢利能力和净资本回报率持续下降，生产的现金流不得不依靠外部供血。但是，由于缺乏有效的资产管理水平，为企业带来了更加沉重的自由资本储备负担。事实上，工业企业实际债务水平远高于资产负债率所体现的债务水平。
(一)工业企业的实际杠杆水平高于资产负债率。一般而言，财务杠杆的使用要以自身经营状况为前提，较高的盈利水平可以负担较高的债务和资金成本，否则就会陷入财务危机。截止今年5月，规模以上工业资产负债率56.5%，同比下降了0.8个百分点，而利润同比下降19.4%。从过去的三年看，2015年资产负债率比2013年下降0.5个百分点，利润下降了33.4%。对比二者的变化，不难看企业的负债水平与盈利水平并不匹配。
值得注意的是，仅仅基于资产负债率并不能完全说明企业真实的杠杆水平。因为在通常情况下，债务偿付的主要来源并不是当前持有的资产，而是未来的现金流。因此，“债务/增加值”被认为是衡量债务水平高低的重要指标，也是目前国内外学界关于杠杆率的主要考量依据。一般而言，收入法增加值包括劳动者报酬、生产税净额、固定资产折旧和营业盈余。通过“负债/工业增加值”对我省工业经济真实的杠杆水平做进一步分析。
2015年，国际清算银行(BIS)发布企业部门杠杆率警戒线为90%。经初步测算，我省仅工业企业部门的杠杆率就已经达到81.4%，距离国际警戒线仅差8.6个百分点，显然已经是非常高的水平。与此同时，截止今年5月，规模以上工业的杠杆水平为600.7%(负债/工业增加值)，较去年同期提高了71.3个百分点。从过去的三年看，2015年，规模以上工业的杠杆率为222.7%，比2014年和2013年分别提高了30、45.6个百分点。由此可见，相对于每况愈下的效益水平而言，工业企业债务的相对水平有了明显提高。
值得注意的是，如果按照债务除以GDP来计算杠杆率，工业经济杠杆率是上升的。但如果用负债来除以资产，工业企业的杠杆率是下降的。这主要是由于在投资拉动为主的经济背景下，决定了在一定负债的情况下，资本形成(投资)增速高于GDP增速，从而出现资产负债率下降而“债务/GDP”上升的情况。
(二)由于债务结构的不合理，削弱了企业的负债能力并放大了杠杆风险。
一般而言，企业债务的形成大致有两个方面的原因：一是通过银行借款、发行债券、租赁等方式筹集资金而形成的有息债务;二是出于信用关系而形成的应付款项等无息债务。
从有息和无息债务的特点看，一方面，2013年—2015年，我省规模以上工业企业净资产年均增长12.5%，高于负债1.4个百分点。净资产负债率127.5%，比2013年下降3.2个百分点。表明企业的目前的债务主要来自外部，有息债务的年均增长率高于无息债务1.7个百分点。另一方面，由于长期债务一般会随时间延续而不断转化为流动负债，需要用变现能力较强的流动资产来偿还(通常认为最低流动比率为2%)。2013年—2015，我省规模以上工业企业流动比率为0.96%，远远低于2%的最低标准，同时，流动负债长期高于流动资产，意味着即使把流动资产全部变现，也不能归还流动负债，稍有不慎就会发生资金链断裂的危险。
(三)资产管理能力和资金使用效率较低，加大了企业的债务压力和清偿风险。
1、三角债问题突出。当前，在市场上，强势企业普遍凭借市场地位，拖欠上游货款，预收下游订货款并且尽量使用票据结算，增加了供货企业和下游企业的回款压力。三年间，应收账款年均增长15.9%，比主营业务收入高11.6个百分点。截止今年5月，应收账款同比增长12.6%，比主营业务收入高8.1个百分点。由于交易双方的债务清理困难，加上企业生产经营中工资、水电费和税收都需要现金支付，因此，企业不得不被迫提高自身的举债规模来支撑必要的周转资金。
2、盈利水平持续下滑。2015年，我省规模以上工业销售利润率7.5%，分别比2014年和2013年降低2.4和4.8个百分点。三年间，主营业务收入增长8.9%，年均增长4.3%。利润总额下降33.4%，年均下降18.4%。截止今年5月，规模以上工业主营业务收入增长4.5%，利润总额下降19.4%，销售利润率已经降至5.4%，同比下降1.6个百分点。由此可见，稳定的负债水平以及持续下滑的盈利水平已经为企业积累了沉重的财务负担。
3、两项资金占用较高。在现时买方市场的条件下，赊销已经成为企业增加产品市场份额的必要方式。而存货不仅影响着企业生产成本，而且占用大量的资金。从我省过去三年这两项资金的占用情况看，2015年，规模以上工业两项资金占用率31.4%，分别比2014年和2013年下降1.4、2.1个百分点。截至今年5月，产成品资金占用率8.6%，比去年同期下降0.5个百分点;应收账款占用资金22.6%，同比提高1.7个百分点。以上数据表明，在企业经营过程中，至少有三成以上的资金沉淀下来无法有效形成收入，加大了企业的机会成本和资金需求量，促使企业不断扩大筹融资规模，增加了去杠杆的难度。
三、对策建议
总的来说，当前要实现工业经济的合理增长，不宜实施过急的去杠杆行为，而应该用好、用活目前仍然存在的杠杆率空间，优化债务结构，在经济稳定增长的过程中逐步降低杠杆水平。
首先是高度重视保持经济增长稳定的重要性，避免经济增速下滑引发的偿债危机。从宏观经济的发展阶段看，通过经济增长化解债务负担是不伤害经济健康的治本之道。考虑到当前宏观经济的现实背景，应防止经济尤其是工业经济出现大起大落，为企业经营创造良好的环境，促进企业盈利稳步增长的同时，缓慢地释放杠杆风险。
其次是继续强化实施“调结构”和“转变发展方式”的政策导向，加强对行业的分类指导。从国际经验看，多数处于债务重压并且接受力IMF救援和指导的国家，大多承诺进行结构性改革以实现中长期实际产出的增长。因此，坚定不移地推进结构性改革，无疑是摆脱杠杆危险的上佳之策。
最后是不断提高工业经济的效益质量。去杠杆的关键还是需要通过提高经济效益。当前正在进行的供给侧改革，通过矫正扭曲的要素配置，释放之前被无效占用的资源，培育新的发展动能，不断提高全社会的全要素生产力，从而摆脱杠杆率周期的不良惯性。
